Agora que os mercados já tiveram tempo para digerir o anúncio feito pelo Banco Central Europeu (BCE) sobre o alargamento do seu programa de compra de ativos, importa compreender qual o seu impacto nas obrigações governamentais da zona euro e quais as perspetivas sobre o desempenho e oportunidades destes ativos no atual ambiente de baixo rendimento.
Na nossa perspetiva, a dimensão do estímulo e a natureza abrangente do programa anunciado foram além do que o mercado antecipara, o que deverá influenciar as expectativas relativamente à subida da inflação mais do que o mercado estava a prever. Ao mesmo tempo, este programa parece estar a ajudar a uma mudança de sentimento relativamente ao crescimento da zona euro. Os mercados têm estado demasiado pessimistas quanto às perspetivas de curto prazo para o crescimento e, apesar de vermos alguns sinais de mudança, o novo programa de compra de obrigações parece ser o catalisador que faltava.
As medidas do BCE poderão, também, alterar o jogo de forças entre a procura e a oferta em determinados setores do mercado europeu de obrigações, com alguns ativos a beneficiar claramente.
Que tipo de obrigações poderão tornar-se mais apetecíveis com este novo enquadramento ainda não é claro até porque persistem várias dúvidas e aspetos práticos por detalhar nesta operação do BCE, que poderá avançar através de contra licitação em leilão ou diretamente no mercado secundário. As maturidades das várias obrigações que estarão disponíveis para compra também não são claras e há ainda muito pouco pormenor sobre o que fará o BCE para evitar que a sua ação cause distorções na curva de rendimento das obrigações.
Alguns títulos serão mais fáceis de adquirir do que outros e os participantes no mercado terão propensão a capitalizar sobre a própria atividade de compra do BCE, o que pode levar a distorções significativas.
Quando todos estes detalhes forem conhecidos e assimilados, parece-nos que os gestores de ativos, em especial aqueles que mantêm uma postura proativa, vão encontrar oportunidades de investimento atrativas nas obrigações. Para já, as obrigações de longo prazo de países localizados fora do núcleo europeu, as obrigações europeias indexadas à inflação, as obrigações de agências e as cobertas são alguns dos títulos a que estamos particularmente atentos, por considerarmos que podem conseguir capitalizar-se em função das aquisições do BCE.
Além destas, merecem igualmente atenção as obrigações italianas e espanholas, que estão a contrariar os rendimentos muito baixos e mesmo negativos de muitas obrigações da zona euro, e cuja sua atratividade pode ser reforçada uma vez que BCE se comprometeu a fazer compras significativas nestes mercados. Esperamos ainda que o diferencial da curva de rendimento das obrigações face aos títulos do tesouro alemão continue a convergir entre países da zona euro, embora deva manter-se com um intervalo mais lato do que o vivido nos anos que antecederam a crise financeira.
No médio prazo, os rendimentos das obrigações devem subir mais pronunciadamente mas manter-se-ão abaixo dos níveis médios observados historicamente. Da mesma forma, a rentabilidade das obrigações europeias continuará aquém da proporcionada pelos títulos das economias com crescimentos mais rápidos, como a norte-americana. No entanto, se o mercado começar a procurar maior rentabilidade dos títulos do tesouro americano, devido à tendência de crescimento da Fed Funds Rate, então os investidores em ativos europeus irão fazer o mesmo.
Neste cenário, o principal risco sistémico do ponto de vista europeu vem da Grécia. Apesar da situação parecer mais controlada do que há alguns dias atrás, caso venha a verificar-se algum acontecimento que ponha em causa a atual ordem europeia, não há programa de compra de ativos do BCE que seja suficiente para impedir os investidores de procurar um prémio de risco mais elevado para investir em ativos da zona euro.
Mário Pires
Diretor de clientes institucionais e do mercado português da Schroders
